南极电商：品牌竞争力持续加强 领跑电商主赛道

推荐逻辑：2008年南极人转型为“品牌授权”的商业模式，砍掉生产端和销售端的自营环节，其独特的“贴牌+供应链服务”轻资产运营使得其毛利率、资产负债率、周转率均高于同行；公司在电商渠道聚焦“标品、新快消品”，转型以来 GMV 增长迅速，2016、2017 年报、2018 年三季报公司 GMV 增速分别为82%、72%、63%；公司收购移动互联网营销企业时间互联，显著增强公司在商业领域及消费领域的变现能力，同时拓宽了公司在移动端的品牌营销能力。

轻资产模式赋能，电商新赛道的领跑者。为了解决重资产等痛点，南极人大胆创新，提出“品牌授权”的商业模式，通过关闭自营工厂，签约并授权供应商合作工厂生产“南极人”品牌的产品，同时签约合作经销商，授权其销售“南极人”品牌产品。“品牌授权”的商业模式保留了“南极人”品牌这一核心价值，摆脱了生产端和销售端的自营环节，从服装品牌升级为产业生态服务。

坚持“品牌+品类+渠道”多维度扩张与发展路径。（1）品牌扩张：2016 年公司以 5.9 亿元收购卡帝乐鳄鱼，扩充了鞋品、箱包皮具等运营品类；2017 年公司收购知名 IP 品牌精典泰迪，弥补“南极人”品牌在儿童群体中影响力的短板，目前公司品牌建设已见成效，形成了“传统品牌+IP 品牌+IC 品牌”的品牌矩阵。（2）品类扩张：公司从保暖内衣起家，从内衣、家纺 ,延伸到男装 、女装 、母婴、健康等多品类。（3）渠道扩张：目前阿里平台 GMV 占比为 70%，京东为 18.5%，拼多多为 8.8%，唯品会为 2.4%，总体来看阿里平台占到公司各品牌 GMV 销售的大半壁江山。不过从增速来看，拼多多平台发展迅速，2018 年前三季度拼多多的 GMV 增速达到了 210.4%。

收购时间互联，完善生态圈。2017 年公司收购移动互联网营销领域的优质企业时间互联，通过融合时间互联的移动互联网基因，显著增强公司在商业领域及消费领域的变现能力；同时借助时间互联丰富且优质的媒体资源，拓宽了公司在移动端的品牌营销活动，从而实现公司“造品牌、建生态”的战略思想。

盈利预测与投资建议。预计 2018-2020 年归母净利润增长率分别为 60%、33.1%、26.6%，EPS 分别为 0.35/0.46/0.59 元，对应 PE 分别为 22/17/13 倍，公司品牌竞争力加强、GMV 增长迅速，首次覆盖给予“增持”评级。

风险提示：品牌 GMV 发展或不及预期；电商平台整体收入增速或不及预期；时间互联经营或不达预期。